公共债务：四种去杠杆化方法

“有些人认为我们没有 做出所有这些艰难的决定来处理我们的债务。 . . . 就好像他们认为有一些神奇的摇钱树一样。 好吧，让我告诉你一个简单的事实：没有。” ——戴维·卡梅伦，英国首相，2010 年至 2016 年

公共债务如何影响经济的长期潜力？

十年前，一些经济学家声称公共债务超过 GDP 的 90% 导致负增长。 其他人对这些参数提出异议，但承认公共债务占 GDP 的 90% 以上的发达经济体在 1945 年至 2009 年期间平均年增长率为 2.2%，而该比率低于 30% 的发达经济体为 4.2%。

无论主权债务与经济增长之间的关系如何，许多发达经济体的债务负担都远远超过 90% 的门槛。

当当时的首相戴维·卡梅伦强调不可能增加赤字支出时，英国的债务占 GDP 的比率低于 80%。 经过十年培育炼金摇钱树，这个数字现在是100%。 在美国，经过 40 年几乎不间断的供给侧“涓滴经济”，这个比例超过了 120%。

如果政府决定结束这种宽松的环境并开始去杠杆化，他们应该怎么做呢？

1.兑换

政府可以通过出售基础设施和其他国有财产来清偿公共债务。 例如，在 2010 年代欧元区危机之后，希腊出售了数个空港和海港，以及其电信运营商 OTE 的大量股权以及其他资产，以抵消部分负债。

国家也可以征用其公民和公司的资产。 在 16 世纪，亨利八世解散了英格兰的修道院，并处置了他们的财产以资助他的军事行动。 法国大革命期间，制宪议会没收了神职人员的财产，并拍卖了它们以消灭公共债务。

然而，无论是通过更高的边际收入和资本税率（如约瑟夫·拜登政府提议的那样），还是通过特殊税收，征税而不是直接征用是一种更为常见的拨款技术。

在美国，一些经济学家和政治家支持征收财富税，以解决经济不平等问题，并产生额外收入来偿还债务。 在英国和其他尚未彻底改革其财产法的国家，对土地价值征税是一个可行的选择。

当然，随着全球化和全面金融化，逃税和避税计划变得越来越复杂。 没有国际合作，财富税的征收既不容易也不公平。

2. 修剪

一个更有效的债务摊销策略是让价格上涨。 在产出和政府收入增加的情况下，通货膨胀会随着分母的扩大而机械地降低债务与 GDP 的比率。 例如，在 1970 年代石油冲击之后，美国公共债务占 GDP 的百分比从 35% 下降到 30%。

不仅本金价值下降，如果利息费用仍低于价格指数，就像过去 18 个月许多发达国家的情况一样，负实际利率会减轻偿债负担。 在通货膨胀率达到或接近两位数的情况下，低个位数的利率使利息偿还更易于管理。

与零售价格指数挂钩的债券（约占英国公共债务的 25%）自然无法提供这种安慰。 美国财政部于 1997 年首次发行政府担保的通胀挂钩债券——当时许多人认为通胀已被永久抑制——但去年为这些债券支付了接近两位数的利率。

如果在实际基础上维持零利率或负利率是金融抑制的标准技术，那么目前的情况表明控制价格上涨具有挑战性，而 1970 年代的情况表明通过通货膨胀减少主权债务需要时间。 不管怎样，这样的安排对储户和消费者都是有害的。

货币贬值还可以降低偿债成本。 自退出欧盟以来，它得到了英国的非正式认可。 通过这种贬值，以本国货币发行公共债务的国家促进了债务的赎回，因为政府债券的利息支付基本上是固定的。

削减预算赤字更为有效。 政府开支削减加上收入增加最终会产生预算盈余。 这就是卡梅伦政府在经济大衰退期间寻求实现的目标。

但成功还远未定论。 这些努力需要逐步取消受欢迎的计划和持续的财政纪律，并且可能需要数十年才能见效。 美国在过去 50 年中只有四年出现盈余。法国上一次报告预算平衡是在半个世纪前。

减少公共债务的一个不那么痛苦的方法是让借款人——无论是个人、公司还是国家——增加他们的债务结构。 但刺激增长并不是一项简单的工作。 在过去的 30 年里，日本的债务占 GDP 的比例从 1990 年代初的 40% 上升到今天的 220% 或更高，但没有产生人们希望的经济扩张。

摆脱债务是困难的，当央行在通胀担忧中维持紧缩货币政策时，这几乎是不可能的。

3.修改

重组可能是一种更可靠的管理主权债务的方式。 “独立”的央行在整个 2010 年代购买了政府债券以维持经济运转，并在大流行期间采取了更加非常规的货币政策。

自全球金融危机 (GFC) 以来，美联储的资产负债表扩大了 8 倍，而日本银行则扩大了 7 倍。 这种债务清算策略将利率降至零，债务成本蒸发了。

政府没有用主权债券充斥公共市场，而是选择暂时将它们停在市场之外。 但大流行后的收缩使央行难以抛售这些债券。

债权人也可以自愿放弃赎回权。 所谓的债务禧年在古代很常见，但二战后欧洲还没有发生过这种债务豁免。 由于中央银行已成为其国家的主要债权人，这种选择在今天可能更可行。 尽管美联储试图剥离在大流行期间获得的美国国债，但硅谷银行倒闭和其他银行倒闭可能会进一步削弱对政府债券的需求。 完全取消其中的一部分可能是最终的技巧。

最后，虽然要求消除医疗债务或免除学生贷款的呼吁通常来自左倾政客，但违约也是一种选择，或者可能是不可抗力的情况。

在动荡时期，债务违约在新兴市场并不少见。 斯里兰卡和加纳去年都拖欠了债务。 对于发达国家来说，这种选择并非完全不可能，尽管由此导致的对资本主义制度的信任损失将是巨大的。

4.延伸

近几十年来出现了另一种流行的债务减轻协议，自全球金融危机以来最为引人注目。

延长还款期限有很多先例。 作为 1953 年伦敦债务会议的一部分，西德从中受益，当时债权国同意将与第一次世界大战赔款和第二次世界大战后贷款有关的欠款减半，并将赎回期限延长 30 年。

为了减轻公共钱包的负担，政府可以重新安排几十年的债务支付，将 30 年期国债转换为更长期的工具。 根据贷款的期限，公共债务可能或多或少成为永久性债务。 作为交换，债权人可能会要求比近年来实行的接近零的利率更高的回报，但过去几个月提供了一个如何进行的准则：将实际利率保持在创纪录的负值区域。

为了消除——或无限期延迟——违约风险，一些政府确实提供了超长期工具。 尽管美国已经有一个多世纪没有发行过30年以上期限的债券，但法国却对50年期债券情有独钟。 奥地利、比利时、爱尔兰和德国选择了 100 年版本，意大利可能很快就会效仿。

永久债务是延长还款义务的一种时髦方式，尤其是对于那些认为信誉良好的政府应该再融资而不是偿还债务的人而言。 然而，忽视过度杠杆来避免艰难的决定可能会产生可怕的后果。

日本经历了股市回报低迷和经济停滞的“失去的十年”，尽管它已经证明产出增长并不是政府唯一可用的政策。 维持生活水平，即使是很长一段时间，可能就足够了。

如果政府希望减轻任何挤出效应，或者在美国避免经常性的债务上限边缘政策，显然不乏解决公共债务负担的想法。

但是，争论过度负债如何影响经济产出——是否如历史学家尼尔·弗格森所说的那样是“更深远的制度失灵的结果”，甚至引用詹姆斯·麦迪逊的话是“公共诅咒”——是题外话。 债务已成为私人和公共举措的主要资金来源，只要政府保持其促进增长的一心一意的政策固定，债务就会继续存在。

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图片来源：©Getty Images / NicoElNino

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