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“Illumina 对 GRAIL 的收购似乎已经失败，这意味着他们由于一贯的错误决策而浪费了大量资源。” 这是我们六个月前在一篇关于 Illumina (ILMN) 的文章中得出的结论，该文章标题为： Illumina 股票因 GRAIL 收购失败而下跌. 虽然我们通常每年检查一次我们的股票，但 Illumina 经常出现在新闻中，因为维权股东 Carl Icahn 将注意力转向了一家他认为违反了对投资者的信托责任的公司。 鉴于 ILMN 是我们的第二大头寸，我们希望更好地了解正在发生的事情。
伊坎在门口
除非你在金融行业工作，否则你可能对活着的传奇人物卡尔伊坎一无所知，他是最初的，也许是最著名的维权股东之一。 他作为 80 年代无情的企业掠夺者的名声，以及他的巨额财富（他们说 17 到 240 亿美元)，导致金融界的许多人将他视为一个你不想遇到的可怕对手。 爱他或恨他 （很多人做)，伊坎敲门通常被视为对股东来说是一件好事。 “伊坎提升”是指当伊坎开始建立有意义的头寸时观察到的对公司股价的积极影响。 这就是为什么当野蛮人出现在大门口的消息传出时，Illumina 的股价上涨了 17%。
按照传统，伊坎先生会发表致股东的信件，概述他在公司中看到的问题以及他认为应该采取的措施。 对 Illumina 的批评反映了我们自己的许多发现。 该公司在收购 GRAIL 时莫名其妙地无能，他们似乎不会放弃。 我们与 Illumina 的最后一次核实得出的结论是，无论何时，公司的高级管理团队和法律团队都在与监管机构进行斗争，时间和精力都可以用来发展业务。
为什么 Illumina 在监管机构表示担忧时选择继续收购 GRAIL，这超出了我们的理解。 在最近的一份监管文件中，Illumina 谈到他们可能需要“以比 Illumina 收购 GRAIL 的条款更糟糕的条款剥离 GRAIL”。 公司希望在 IPO 市场枯竭时保存现金，这意味着 Illumina 不在最佳位置，因为他们正在为 GRAIL 寻找“战略选择”，他们作为初创公司资助的公司，然后以高价回购，然后可能需要以低于购买价格的价格出售。
学分：Nanalyze
如今，Illumina 正在等待对监管机构的决定提出上诉，预计将在 2023 年底或 2024 年初得出结果。希望成功的上诉将使 Illumina 需要支付的 5 亿美元罚款作废，同时允许交易有可能向前推进。 如果决定成立，Illumina 将需要剥离 GRAIL，整个交易将完全浪费时间和金钱，这将进一步支持伊坎关于 Illumina 管理团队完全无能的说法。 未能增加股东价值的不仅仅是 GRAIL。
Illumina 的另一个内部增长故事 Helix 应该会改变基因检测。 相反，随着公司转向人口基因检测，Illumina 不再持有 Helix 的股权。 然后是对 Pacific Biosciences (PACB) 的收购失败，这本可以赋予 Illumina 长读长能力。 同样，这是一个没有预料到监管机构如何看待交易的案例。
Illumina 的消费品摇钱树应该提供种植增长种子所需的资金，这些种子将成熟为相邻的产品，这些产品将增加 吨整体 A可寻址 米市场（塔姆） 随着时间的推移。 伊坎先生关于 Illumina 的演讲表明，随着公司在与监管机构抗争时分心，创新似乎正在逐渐减少，这甚至可能在 GRAIL 之后产生影响。 与监管机构为敌是一种没有好处的策略。 虽然 Illumina 希望我们相信 GRAIL 是他们未来发展的驱动力，但这似乎更像是一场撒尿比赛。
GRAIL 已经具有强大的市场牵引力，预计 2023 年的年收入将达到 9000 万至 1.1 亿美元，未来五年的复合年收入预计将增长 60-90%。
图片来源：Illumina
在用于收购 GRAIL 的 80 亿美元中，Illumina 已经注销了 39 亿美元。 如果他们向监管机构提出的上诉失败，他们将被要求以低价出售 GRAIL（鉴于当今的宏观经济环境) 并支付 20 亿美元的税单，如果他们足够幸运能够以购买资产的价格出售资产。 如果上诉成功，Illumina 也将成功地进一步激怒监管机构，监管机构通常可以决定其监管的公司的命运。
伊坎想做什么
我们认为，董事会成员的主要工作是聘用/解雇 CEO，让 CEO 和团队对计划负责，帮助指导战略，并防止公司发生本可避免的灾难（例如：在监管机构明确禁止的情况下完成收购，使公司受到 5 亿美元的罚款，造成 8 亿美元的年度经营亏损，打破所有监管信任等）。
学分：卡尔·伊坎
伊坎要求股东投票决定让他的三名士兵进入董事会，之后他们将尝试 (1) 通过与反托拉斯机构合作（而不是与他们拼命对抗）尽快脱离 GRAIL； (2) 更换首席执行官 Francis deSouza； (3) 专注于 Core Illumina 并重振其两位数收入增长和利润率改善潜力的历史财务状况。 更重要的是，他们将开始提出 5 月 4 日概述的问题类型，关注 Illumina 的各种分析师应该会感兴趣。 例子包括：
- 为什么 Illumina 的核心营业利润率在 2023 年从约 30% 的历史范围下降到 22% 的指导范围？
- GRAIL 反垄断斗争对 Illumina 在美国和欧盟的重要政府关系造成了什么损害？
- 尽管收入增长放缓，而且只有一个重大项目启动（NovaSeqX），但研发已增加到销售额的 22%。 Illumina 究竟花在了哪些方面？
最后一个问题与我们作为颠覆性技术投资者的持续担忧有关。 如果 Illumina 仅占据了 1280 亿美元总潜在市场的 7%，那么增长停滞的确切原因是什么？
Illumina 的防御策略一直是关注 Icahn 提出的不合适的董事会提名人，同时批评 Icahn 没有提出任何建议。 毕竟，他只在 Illumina 任职几个月，现在已经开始发号施令，让他的追随者在谈判桌前占有一席之地，这样他们就可以解雇负责人。 根据 Icahn 对 Illumina 董事会主席的看法，他将成为下一个人选。 这种咄咄逼人的做法会招致任何公司的不良反应，但他们应该意识到这不是伊坎的第一个牛仔竞技表演。 他的计划已经经过深思熟虑，我们怀疑他的团队一直在采访过去和现在的员工（与 Illumina 最大的投资者一起) 来衡量成功的可能性。 在此前提下，我们相信董事会提名成功的可能性大于失败的可能性。 我们当然希望如此，因为所提出的担忧不能掩盖。
我们打算做什么
伊坎在他的许多信件中提出的批评和问题反映了我们对一个管理团队如何通过一次并购事件抹去如此多的价值感到沮丧。 Illumina 昨天在致股东的一封信中提供了 Illumina 对伊坎批评的最新回应，要求他们投票支持 Illumina 的所有九名董事候选人。 他们将提出的问题斥为“不知情”，并建议投资者提出“更具相关性和前瞻性的问题”。 他们称他的 Illumina 计划“草率且不知情”，这就是我们如何描述 Illumina 自他们决定购买 GRAIL 以来的执行情况。
5 月 25 日是股东投票的关键日期。 伊坎的信件阐明了为什么投资者应该考虑投票支持他的计划。 董事会的三名成员不会占多数，但它将创造足够的动力，使公司能够度过 GRAIL 灾难，专注于恢复增长，并要求所有可自由支配的支出获得投资回报率。 伊坎怀疑公司内部有很多人对事情的发展方式感到不安，如果他们得到一些支持，他们会很乐意开始表达这些担忧。 这部戏剧的下一个里程碑将是 5 月 25 日，届时股东将投票选出他们认为更可信的人——弗朗西斯·德索萨或卡尔·伊坎。
结论
通过阅读伊坎的所有信件，很明显他的想法超越了 GRAIL。 这是一家在基因测序仪器领域占据主导地位的公司，但现在却看到增长停滞、利润率下降和增长前景黯淡。 除非高层发生变化，否则 Illumina 在获得增长和分心执行方式方面的失败记录预计将继续下去。
该公司现在发现自己处于纯粹的分心模式——向 DEI/ESG 勒索者恳求，与监管机构进行法律斗争，并试图避开世界上最有成就的企业活动家之一。 我们希望在 5 月 25 日取得圆满成功，即伊坎提名的人选进入 Illumina 的董事会，并开始为该公司实现其最大潜力进行必要的变革。
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