新型私人资本公司将面临业绩逆风

在私募股权融资模式下，基金管理人每隔几年就获得为期 10 年的资本承诺，并在锁定期内收取管理和咨询费用。 虽然随着时间的推移出现了较长期的产品，但基本模式基本保持不变。

不幸的是，筹款是周期性的。 低迷需要耐心：基金经理必须等到复苏的萌芽出现后，才能重返市场寻找新的年份。

清除筹款障碍

经济放缓会影响信贷供应、资本可用性和投资组合资产的健康状况。 在全球金融危机 (GFC) 之后，即使是总部位于英国的 Terra Firma 等大公司也无法关闭一个新的年份，而其他公司——例如 BC Partners——勉强幸存下来，维持其资产基础，但从未真正再次扩张.

全球运营商也难以重回增长之路。 TPG 和Providence Equity 等一些公司难以吸引新的承诺，并且筹集的资金远低于其在全球金融危机之前的车辆。 KKR 花了八年时间才完成了一个新的旗舰收购基金，2014 年筹集了 90 亿美元，仅是其上一年份产生的 176 亿美元的一半。

虽然小型基金经理被传统模式所困，但最大的参与者却在别处寻找解决方案。 纵向整合是前进的一条途径：例如，凯雷在 2011 年从养老基金 APG 和 PGGM 收购了基金管理公司 Alpinvest 的基金。

沃伦巴菲特的伯克希尔哈撒韦公司为私募股权公司提供了一个新模板。 由于其汽车保险部门 GEICO 的上市，该公司可以永久使用常年资金池。 Apollo、Blackstone 和 KKR 等都在过去十年中收购了保险业务，以获取类似的资本来源并利用永久的费用来源。

不雅曝光

但是有一个障碍。 保险对随机变量很敏感：例如，猖獗的通货膨胀会导致更高的索赔成本和更低的利润，尤其是对财产责任保险公司而言。 突然的利率变动，或者在人寿保险公司的情况下，意外的高死亡率（例如，由于大流行）可能对利润产生巨大影响。

两年前，美国金融稳定委员会 (FSB) 暂停了全球系统重要性保险公司 (GSII) 的认定，承认保险业与银行业不同，不存在系统性风险。 但宏观经济背景比企业事务更难控制，并且会阻碍现金流。

因此，个别保险公司的倒闭可能不会产生多米诺骨牌效应，但可能会因严重缺乏流动性而引发。 当保险公司暴露​​于流动性不足的私人市场时，这种结果更有可能发生。 因此，持续的经济危机可能会阻碍 PE 拥有的保险公司承保保单、发行年金或解决索赔的能力。

保险公司的公共使命是为其不同投保人的健康或财产提供保障。 另一方面，私募股权公司对机构投资者负有主要的信托义务。 事实上，与私人资本不同，保险业受到高度监管，承担着严格的法律义务。 这具有重要意义。 例如，今天分别由 Apollo 和 KKR 拥有的人寿保险公司 Athene 和 Global Atlantic 过去的客户服务和公司治理问题导致了巨额罚款。 此类事件可能会使私人资本受到公众监督，并使交易变得更加不可预测，尤其是在保险活动占业务大部分的情况下。 例如，去年，雅典娜占阿波罗收入的 30%。

替代品超市

PE 筹资困境的另一个解决方案是资产多元化，这是商业银行在 1990 年代末和 2000 年代初首次实施的蓝图。

花旗和苏格兰皇家银行 (RBS) 收购或建立了资本市场部门和保险业务，为客户提供一站式服务。 交叉销售具有双重优势，可以使每个账户更有利可图，并增加客户粘性。

Blackstone、Apollo、Carlyle 和 KKR (BACK) 建立了类似的平台，以帮助寻求收益的 LP 投资者在另类资产类别中实现多元化。 他们现在提供收益率为个位数的产品，如信贷、风险更高、回报更高的杠杆收购解决方案，以及期限较长但收益率低的基础设施和实物资产投资。

通过为独立的资产类别筹集资金，BACK 公司可以保护自己免受潜在的资本市场关闭的影响。 例如，尽管债务市场在全球金融危机期间遭受重创，但基础设施表现出显着的弹性。

不过，这样的创新也有缺点。 “通用”银行的表现落后于规模较小、管理更严格的竞争对手。 机会主义的交易暴露了缺乏重点。 例如，苏格兰皇家银行在 2002 年收购了二手车经销商 Dixon Motors，尽管几乎没有证据表明潜在的协同效应。 此外，对股本回报率 (ROE) 的病态痴迷未能解释基础资产质量下降的原因。 此外，零售银行家经常被证明是平庸的交易员、并购经纪人、企业贷款人和保险公司。

早期迹象表明，像 BACK 这样的多产品平台可能无法在所有私人市场中产生最佳结果。 Carlyle 的抵押债券基金业务及其在中欧、东欧和非洲的活动以及 KKR 的欧洲收购部门过去都失败或陷入困境，这表明在运营金融集团的同时全面监控和保持业绩的挑战. 模糊的产品捆绑销售可能会进一步阻碍这些跨界另类资产超市的回报。

性能难题

多元化降低风险，同时降低预期回报是经济理论的基本原则之一。 然而，在 2008 年，“通用”银行的多元化表明，当产品之间的绩效相关性被低估时，风险是如何被错误定价的。 如果全面的增长战略没有伴随足够的制衡，风险就会增加。 上市另类基金经理对资本积累和费用相关收益的准排他性强调可能会以牺牲未来回报为代价。

这是伯克希尔哈撒韦公司商业模式的一个教训，新一代的私募股权公司可能没有认识到这一点。 实现无条件进入资本池是一回事； 让这些资本发挥作用是另一回事。 来自保险浮动的现金盈余——截至 6 月 30 日超过 1000 亿美元——使得伯克希尔哈撒韦公司几乎不可能超越公共基准，尤其是在负实际利率通过无限制的信贷创造和资产通胀鼓励竞争的情况下。

积累资金以超越其核心竞争力的私募股权公司将面临类似的不利因素。 永久资本已成为替代专家最关键的部门。 Blackstone 在截至 6 月 30 日的季度同比增长 110%，达到 3560 亿美元，占其总资产池的 38%，而 Apollo 的 2990 亿美元永久资本基础攀升至管理资产 (AUM) 的 58% . 截至 6 月底，黑石集团拥有 1700 亿美元的未动用资本，而阿波罗公司则拥有 500 亿美元的资金。 这需要大量的干粉投入工作，这只会拖累回报。

永久和多元化的资本基础可能会缓解 PE 的筹资饥饿感，但相关的保险活动和多资产策略可能会导致全面的投资业绩消化不良。

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