比亚迪：国际化的艰难之路 (OTCMKTS:BYDDF)

在我的 上一篇文章 7月，我演示了为什么比亚迪（OTCPK:比亚迪夫）不是一个好的投资，尽管反对大多数市场观点（我很高兴成为唯一一位 是 目前看空比亚迪）。 虽然我认为我之前的论点很透彻，但我想更深入地讨论我之前提出的一些观点。 考虑到比亚迪现在正试图向投资者推销其国际化的故事，这样的探索是有意义的。 在本文中，我将详细阐述为什么比亚迪不太可能在国际上取得成功，以及为什么其糟糕的利润率不太可能扭亏为盈。 因此，请将当前的文章视为对我 7 月文章的阐述或支持。

比亚迪将如何在中国市场取得成功？

在深入讨论比亚迪国际化的可能性之前，有必要回顾一下比亚迪将如何在国内市场取得成功。 为了说明这一点，我将根据它的几个关键模型进行分析。

秦加DMi

作为销量最大的细分市场之一，中国紧凑型轿车市场长期由轩辕、卡罗拉和宝来占据主导地位。 然而，当中国政府在 2020 年启动新一轮电动汽车补贴时，情况开始发生变化。2021 年推出的秦加 DMi 搭载了比亚迪最新的混合动力技术 DMi，相信凭借以下优势击败上述竞争对手它的 更好的燃油经济性。 更重要的是，作为一款插电式混合动力车型，它获得了包括免征车辆购置税（税前车价的10%）和免费车牌（在6个主要城市价值从1万元到10万元不等）的补贴。 与卡罗拉相比，Qin Plus DMi 具有激进的定价——111k 元起，比 Corolla 入门款便宜 17k 元。 简单来说，秦加DMi的效果价格可能比卡罗拉低20%。 在我看来，这种价格优势被认为是决定性的，因为该细分市场的客户对价格高度敏感。 因此，秦加DMi一直在快速蚕食卡罗拉和宝来的市场份额。

宋加DMi

作为比亚迪的又一中坚力量，宋加DMi大致呈现出与秦加DMi相同的故事，只不过是在紧凑型SUV细分市场。 与 Song Plus DMi 竞争的竞争对手要么是在补贴或燃油经济性方面自然没有竞争力的 ICE 车型，要么是 PHEV 车型，但价格高出 70% 左右（例如 CR-V 混合动力车）。 从字面上看，Song Plus D 没有主要竞争对手。

元加

这是一个有趣的模型，因为它是 BEV，考虑到比亚迪在 BEV 领域的优势通常较小。 与 Song Plus DMi 相比，Yuan Plus 定位于低端市场，具有强大的价值主张，这使得 ICE 竞争对手（主要是起亚狮跑、马自达 CX-4 和本田 CR-V）受到影响。 一个主要威胁可能是 Aion Y，它是一款价格相似的 BEV 车型，但由于品牌和马力较弱，竞争力不强。

海豚

这款车型在比亚迪的阵容中是独一无二的，因为它是唯一一款打入小型车领域的车型。 虽然 Dolphin 的价格略高于其主要的 ICE 竞争对手（Yaris、Fit 和 Polo），但它一直在侵蚀它们的市场份额，因为拥有它（作为 BEV）更便宜。

汉EV/唐DMi

作为比亚迪的执行级纯电动轿车，将与雅阁和帕萨特展开较量，汉EV由于其更大的尺寸、电动汽车补贴以及越来越多的本土品牌接受度而表现出色。 我想在这里强调最后一个原因：由于这一细分市场的客户通常更富有，他们在购买决策时往往会更加重视品牌。 对他们来说，比亚迪现在是一个价值 20 万人民币或更多的徽章。 有趣的是，汉EV的销量也超过了汉DMi，这意味着很多客户购买汉EV作为家庭中的副车用于短途旅行（通常第一辆ICE汽车用于长途旅行）。

对于唐DMi，汉EV的分析主要适用，只是唐DMi的销量超过了其姊妹车型唐EV。

综上所述，以上所有产品分析表明，比亚迪在国内市场取得成功是因为激进的定价（严重削弱竞争对手）、补贴（大幅降低有效价格）、拥有更便宜的品牌（更好的燃油经济性）以及本土品牌的接受度不断提高（汉唐系列）。 与汉唐的客户不同，秦宋元的目标客户被认为是对价格高度敏感的，他们的决策是由价值而非品牌驱动的。

国际化之路

比亚迪能否像许多牛人所认为的那样建立一个世界帝国？ 这种可能性存在，但非常有限。 我将逐个市场检查点市场。

澳大利亚

以日本和韩国品牌为主的澳大利亚是一个电动汽车普及率较低的市场。 比亚迪的 SUV 车型可能会获得一些份额，尽管程度有限，原因是其品牌名称疲软以及澳中关系不佳。

东南亚

另一个由日本品牌主导的市场。 由于缺乏充电基础设施和相对薄弱的政策激励措施，东南亚市场的电动汽车采用率较低。 宋加DMi、秦加DMi、元加等低端机型应该在这里发挥作用。

美国

《降低通货膨胀法案》为购买新的电动汽车提供了 7,500 美元的税收抵免，但只有关键部件在当地或与美国有自由贸易协定的国家制造的车型才有资格。 这一要求简直排除了比亚迪进入美国市场的可能性。

欧洲

作为第二大电动汽车市场，欧洲对于比亚迪的国际扩张至关重要。 然而，鉴于来自德国、法国、意大利和瑞典的当地 OEM 的强大存在，进入这个市场被认为具有挑战性。 此外，该地区的客户对欧洲品牌有强烈的偏好，因此比亚迪在中国享有的本土市场效应将成为欧洲市场的逆风。 在这方面，虽然大众汽车在中国的地位受到比亚迪激烈竞争的威胁，但该公司在欧洲被认为要安全得多。 在我看来，比亚迪的直接竞争对手不是一级整车厂，而是同样为电动汽车大战做好准备的韩国品牌。

虽然比亚迪的一些车型很可能在这个竞争激烈的市场中生存下来，但有些则不然。 在我看来，可能失败的车型是汉EV和唐DMi，因为它们面对现代Ioniq 5和起亚EV6等强大竞争对手的机会很小； 秦轿车也可以被淘汰，因为欧洲客户更喜欢掀背车而不是这个级别的轿车。 其余车型——即宋、元和海豚——应该有自己的市场，但它们的前景再次受到品牌认知度和 LFP 电池（受欧洲寒冷天气影响）的限制。

比亚迪能否提高利润率？

可以通过降低成本（效率）或提高价格来提高利润率。 比亚迪至少能做到其中一项吗？

我们先来讨论一下比亚迪的效率。 在我之前的文章中，我解释了为什么比亚迪的利润很薄：

“比亚迪以建立闭环自供系统（分析师喜欢称其为垂直整合系统）而闻名。 这样的制度虽然保证了供应和生产的稳定性，但是以牺牲长期运营效率和成本控制为代价的……”

专业化带来效率。 像苹果这样的大公司（苹果), 丰田 (TM值） 和特斯拉（特斯拉） 善于利用广大供应商的资源，专注于重点领域。 例如，AAPL 依靠鸿海进行硬件组装，TM 依靠爱信进行动力总成部件，TSLA 依靠松下（OTCPK:PCRFY) 和 CATL 用于电池供应。 然而，比亚迪并非如此。 王传福虽然是查理芒格所说的工程技术天才，但他是一个兴趣广泛（或痴迷于自给自足的供应系统，取决于不同的观点）的人，不太可能专注于一个领域。 在他的指挥下，2009年比亚迪尝试了光伏业务，2016年尝试了轻轨业务，2020年又尝试了麝香制造，所有这些都没有为股东价值增加多少。 就电动汽车业务而言，只要比亚迪像王传福所说的那样，除了玻璃和轮胎以外的所有汽车零部件都继续生产，比亚迪的效率将继续被限制在低水平。

比亚迪能涨价吗？ 在我看来，这不太可能。 由于作为比亚迪产品线的中坚力量的秦、宋、元，它们都在吸引对价格高度敏感的客户，因此除非比亚迪愿意牺牲市场份额，否则任何价格上涨都可能是致命的。

估值

比亚迪值多少钱？ 据我估计，2030年比亚迪将在全球销售约600万辆汽车，其中530万辆将在本地市场销售。 这是一个很大的数字，因为这意味着比亚迪将在中国占据超过 25% 的市场份额。 我假设每辆车的净利润为人民币 5,000 元，这是合理的：1）上述利润率分析； 2）在调整政府补助和补贴后，这个数字在 2021 财年低于 2,300 元人民币（我怀疑这种补助在 2030 年仍然存在）。 采用 25 倍的合理市盈率（再次强调，主要汽车制造商目前平均只有个位数的市盈率），最终价值约为 7500 亿元人民币。 按每年 10% 的要求收益率折现，比亚迪的公允价值约为 3500 亿元人民币。 由于目前的市值约为 5000 亿元人民币，比亚迪被高估了 44%。 因此，我认为卖出是有道理的。

风险

上行风险包括现有车型销售强于预期、新车型成功、中国电动汽车补贴或零新冠政策意外以及油价意外飙升。

• 当前车型（可能是秦、宋和汉）的销量强于预期，将改变比亚迪的预期增长，这可能会使我的车型失效；
• 这篇文章只分析了比亚迪目前的车型，所以未来可能出现并证明成功的新车型将危及我的假设；
• 我的分析得出的结论是基于中国当前的电动汽车补贴制度和新冠疫情控制政策不会发生重大改变的假设。 因此，如果中国意外增加电动汽车补贴或放宽零新冠政策，我的结论可能不成立； 和
• 如果油价继续飙升，电动汽车的普及速度可能会加快，比亚迪将受益匪浅。

结论

总而言之，比亚迪在中国的成功可以归功于激进的定价、创新的产品和政府补贴。 它的杀手级车型在当地市场上没有或几乎没有真正意义上的竞争对手。 然而，鉴于品牌知名度低、保护主义（美国）、竞争对手（欧洲）的强大存在、客户偏好（欧洲）和地缘政治紧张局势（澳大利亚），这样的成功并不容易在全球范围内转移。 此外，由于王传福痴迷于自给自足的供应系统（导致注意力不集中）以及比亚迪所吸引的对价格敏感的客户，预计比亚迪的利润率将被限制在较低水平。 根据我的估计，尽管近期大幅抛售，但比亚迪目前的市值仍被高估了 44%。

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