爱上 Invitae 股票

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人们总是向谷歌询问股价预测，就好像有人真的知道一样。他们犯了一个新手常犯的根本错误——投资股票而不是公司。我们唯一可以确定的是那句古老的格言，“它是关于市场的时间，而不是市场的时机。” 前提是您投资的是不会崩溃的优质公司。如果你投资于有风险的领域，有些人总是会这样做，这就是你分散投资组合的原因。

抓跌刀是指投资者在股票下跌时继续买入股票，而不知道底部在哪里。为避免此问题，我们限制了任何头寸的资金总额。一旦用完，我们就不会购买额外的股票，即使它们以 90% 的折扣交易。这正是我们与 Invitae (NVTA) 所处的位置。

好消息

公司的管理团队应该始终关注最重要的事情。当话题从增长转向生存能力时，应该会引起一些人的注意。以全新眼光看待 Invitae 的风险规避投资者会注意到，最近的交易受到了多少重视，这在很大程度上消除了人们对 2024 年到期债务的担忧。

上面看到的债务是可转换债务，这意味着贷款人在还款时可以选择接受股权而不是现金。最近的 3.5 亿美元融资以每股 2.58 美元的价格转换为 118,316,667 股。自己算一下，看看它是如何工作的（118,316,667 X 2.58 美元 = 3.05 亿美元). 因此，如果到 2028 年 Invitae 的股票交易价格超过 2.58 美元，贷方将获得 118,316,667 股的所有权。这意味着现有股东将被大幅稀释。目前流通股为 2.45 亿股，这意味着馅饼增加了 48%。以下示例显示稀释如何影响股价（所有的事情都是平等):

之前：市值 = 4.55 亿美元 / 2.45 亿股 = 每股 1.85 美元
之后：市值 = 4.55 亿美元 / 3.63 亿股 = 每股 1.25 美元

至于账面上 2028 年到期的其他 11.5 亿美元债务，这代表以每股 30 美元或更高的股价转换的可转换票据。投资者只能希望稀释发生。

生存，而不是繁荣

Invitae 目前最大的关注点是生存，而不是繁荣。四年后，当收债员上门时，他们需要拿出 14.5 亿美元。他们可能需要为部分或全部金额再融资，更不用说筹集资金以继续经营业务了。我们被告知手头的现金将持续到 2024 年，因此他们需要在债务到期之前筹集更多资金以维持四年的跑道。另一种方法是开始通过自己的运营产生现金。在查看公司的使命声明时，这意味着利润率将下降，而不是扩大。

Invitae 的目标是将全世界的基因检测整合到一项质量更高、周转时间更快和价格更低的单一服务中。

事实上，他们是。

我们不关注“非 GAAP”财务数字，因为公司可以用多种方式定义它们。我们关注 Invitae 的 GAAP 毛利率，该毛利率从 2021 年的 24% 下降到 2022 年的 19%。这是我们在去年的文章中提出的一个担忧 这就是为什么 Invitae 股票不能停止下跌.

因此，他们产生现金的能力正在下降，这意味着我们需要看到非常强劲的收入增长来抵消这一点。不幸的是，收入增长现在正在下降，这与该公司一直向分析师传达的 15-25% 的增长相反。当在最近的财报电话会议上提出这一矛盾时，答案可以预见为死亡和税收。 (大家一起说吧。) “宏观经济逆风”是阻碍 Invitae 发挥其作为基因检测领导者的真正潜力的原因。

基因检测领导者

领导卖东西。对于 Invitae 来说，这个“东西”代表了对肿瘤学、女性健康和罕见病等领域的患者进行的基因测试。他们还出售从这些测试中获得的数据，这些数据占去年收入的 9%。 Invitae 的投资者平台提供了三个高层次的衡量指标，显示了业务的整体增长。以下是过去六个季度所有三个关键指标的环比增长。

	2021 年第三季度	2021 年第四季度	2022 年第一季度	2022 年第二季度	2022 年第三季度	2022 年第四季度
活跃账户	7.5%	6.1%	5.3%	4.0%	3.0%	0.5%
患者服务	12.9%	11.0%	11.9%	9.5%	9.7%	5.9%
伙伴	10.5%	5.3%	15.7%	12.6%	0.9%	1.7%

趋势很明显。我们被告知这是“相同的使命，新的道路”，因为他们从“以数量为中心”转向“盈利增长”。换句话说，不要指望上述关键指标会很快改善。

削减成本意味着增长引擎的燃料更少。随着利润率下降，增长前景变得不那么有吸引力。 Invitae 需要现金以债务和股权的形式继续运营。希望提供这种资本的投资者认为这个机会越来越没有吸引力。

贷方将现有债务视为偿还自身贷款的障碍
随着增长放缓和利润率受到挤压，股权购买者认为该业务的吸引力降低

现在很难看到半满的杯子，这就是为什么 Invitae 的简单估值比率低于 1（与我们目录中的平均 6 个相比).

出售 Invitae 股票

我们出售颠覆性科技股有两个原因。

收入增长停滞. 你可能会问多久？通常，连续两年就足以表明存在问题。如果管理层没有充分解决增长停滞的问题，那将是一个主要问题（见原型实验室).
我们的论文改变了. 这个原因更难量化，而且通常因公司而异。例如，如果一篇论文似乎没有我们最初想象的庞大的潜在市场（参见 Xometry), 或者如果管理团队开始背叛我们的信任 (参见 Protolabs 和 Xometry).

当您持有一只下跌 90% 的股票时，该头寸的价值相对于您投资组合的其余部分将微不足道。这里的诱惑是说，“既然数量这么少，我们就顺其自然吧。” 这是偏离我们核心投资方法的懒惰出路。锁定损失从来都不是一件容易的事，但我们始终需要尽可能客观。让我们从收入增长开始。

我们认为什么是“足够的”收入增长？在我们看来，两位数的增长是颠覆性科技公司的最低要求（至少 10%). 它是一个任意数字，但是是圆的并且容易记住。这是一年前的收入增长情况，在 Invitae 因成本削减生效而完全错过 2022 年指引之前。

虽然这些天宏观经济浪潮正在影响所有增长船，但 Invitae 受到的打击比大多数人都大。收入增长不仅停滞不前，而且完全消失了。不要介意下面这张试图暗示“2023 年低两位数”收入增长的半生不熟的图表，现实情况是他们在 2023 年的指导收入为 5 亿美元，低于他们为 2022 年带来的 5.16 亿美元。

现实情况是，到 2023 年，Invitae 的收入增长将首次出现下滑。

至于我们最初的论点——投资基因测试领导者——最好用数量来衡量。如果基因测试将提供个性化医疗保健的基础，那么我们需要看到接受此类测试的患者数量持续增加。这种增长似乎正在放缓，Invitae 承认它不再与数量有关（坏兆头).

这一切都归结为这一点。如果基因检测为患者提供了大量的价值，那么它应该在这一点上推销自己。合作伙伴在那里，有很多活跃的账户，还有很多参加过证明其价值的测试的患者。如果这不是很明显，那么这也许就是花 1.50 美元换取 1.00 美元的增长。

收入增长是市场领导地位的代表。他们生存艰难已经够糟糕了，但既然他们已经失去了收入增长，继续持有股票还有什么意义呢？它已经从一个激动人心的增长故事转变为一个冒险的转变故事。

不爱请柬

梨形控股公司还存在另一个问题。我们描述股票的术语——喜欢/喜欢/避免——在谈到“喜欢”类别时可能会造成一些混淆。当我们说我们“喜欢”Invitae 时，这意味着我们持有股票。如果我们不持有股票，我们会将其归类为“避免”，因为他们的财务状况太不稳定，增长已经蒸发。他们专注于生存，而不是繁荣。最近的融资消息只是另一个创可贴，在 2028 年到期的 14.5 亿美元之前需要使用许多创可贴。

看看我们的 38 只科技股投资组合，并不能说明如果我们今天必须构建它，我们的投资组合会是什么样子。出于这个原因，我们将与付费订户举行季度电话会议，以审查我们的持股并提供独立于我们自己立场的评论。第一次电话会议将于 4 月下旬举行。