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我想象它是 2024 年末。富裕国家的通货膨胀率已从高峰期回落，但仍居高不下。 该利率约为 4%，远高于大多数央行认为合适的水平。 被巨额债务拖累的政府必须使用宝贵的收入来支付债务利息，而债务本身由于高利率而不断增长。 由于人口老龄化，能源转型和国家支出增加增加了财政慷慨。 提高税收在政治上充满争议，所以印了更多的钱。 通货膨胀居高不下，政府的信誉恶化。 央行行长们正在摸不着头脑，想知道他们强大的武器——利率——怎么会失败得如此彻底。
斯坦福大学胡佛研究所的约翰·科克伦 (John Cochrane) 在一本新书中详尽阐述了一个古怪的理论，它可以提供一种可能的解释。 “价格水平的财政理论”建立了一个与约翰梅纳德凯恩斯的“通论”或米尔顿弗里德曼和安娜施瓦茨的“货币史”所提出的一样雄心勃勃的通货膨胀理论。 科克伦先生自己在该主题上的工作跨越了 40 年，他花了将近 600 页的篇幅修改过去经济模型的数学以纳入财政理论，同时闲聊地讨论了它如何解释过去的通货膨胀事件。 “[E]米尔顿·弗里德曼 (Milton Friedman) 可能会因为手头的新事实和经验而改变主意，”他推测道。
科克伦先生理论的核心是，政府债务的估值可以像公司的股权一样，基于其所有者口袋的回报。 价格水平将进行调整——从而推动通货膨胀或通货紧缩——以确保债务的实际价值等于政府未来预算盈余的总和，并进行适当贴现。 因此，通胀的真正驱动力是政府债务而非货币政策。 根据这一理论，金钱之所以有价值，是因为它可以用来纳税和产生盈余。 该设置与金本位并无太大区别，只是支持货币的是税收而不是黄金。
科克伦先生小心翼翼地指出，物价水平的调整不是即时的。 在偿还债务方面，人们可能无法判断政府的信誉。 就像股票一样，价格能够偏离基本面。 但从长远来看，他们会进行调整。 一个在最终没有出现盈余的情况下发放资金的政府不会永远避免通货膨胀。
历史似乎提供了支持。 加州大学伯克利分校的 Brad DeLong 在他的新书《懒散地走向乌托邦》中使用财政理论来解释第一次世界大战后欧洲的通货膨胀。 在法国，巨额债务利息支付导致七年来年平均通货膨胀率达到 20%。 在德国，情况更糟。 公众对国家在没有通货膨胀的情况下偿还债务的能力失去了信心。 很快恶性通货膨胀开始了。
科克伦先生还运用财政理论来应对 1970 至 80 年代美国的通货膨胀。 在 20 世纪 70 年代中期，价格涨幅超过 12%。 美联储提高利率； 到 1977 年，通货膨胀率下降到 5%。然而，科克伦先生指出，到 1980 年，通货膨胀率再次飙升至 14% 以上，部分原因是美国未能整顿财政。 需要提高对未来盈余预期的财政和监管改革，以及另一剂货币良药，以战胜通货膨胀。
今天的财政理论进展如何？ 在 2007-09 年全球金融危机之后的十年里，尽管大部分发达国家的货币供应量激增且利率处于或低于零，但物价仍居高不下。 “原始货币主义”预测通胀飙升，但并未实现。 其他经过改进的“新凯恩斯主义”模型也被证明无济于事。 当政府在 covid-19 大流行期间花费巨资时，许多经济学家根据最近的历史推理，对通货膨胀的可能性持乐观态度。
科克伦先生认为，财政理论可以解释低通胀时期和大流行后价格快速上涨的回归。 尽管政府债务飙升，但 2010 年代的通货膨胀率很低，因为政客们承诺要整顿账目，而低利率意味着消费者和债券持有人愿意等待。 然而在大流行期间，各国政府采取了不同的方法。 他们将巨额支票投入消费者的口袋。 美联储在发行后立即购买了政府债券。 很少有人谈论可持续性。 科克伦先生争辩说，这些“直升机空投”的直接性质告诉人们，他们最近发胖的口袋不会被未来的税收耗尽。 因此他们更愿意花钱。
正面我赢，反面你输
这个故事也许太方便了。 事实上，科克伦先生承认财政理论的缺陷在于它提供了一种以不可证伪的方式解释几乎所有历史事件系列的方法。 是的，其他通货膨胀理论也有问题。 但如果证明财政理论是错误的那么难，他们真的是在公平竞争吗？ Cochrane 先生关于通货膨胀如何在 80 年代结束的故事因美国实际减税这一事实而变得复杂，这表明政客们并不完全关心平衡预算。 尽管放松管制可能促进了增长，但许多经济学家认为 1990 年代的预算盈余主要是由全球化和 它 繁荣，在 1980 年代很少有消费者预见到它的到来。
财政理论还为政策制定者提供了有限的指导，超出了众所周知的范围。 根据其方法，货币政策仍然很重要：利率可以在一段时间内分散价格水平的上涨。 此外，该理论表明政府在偿还债务时必须保持信誉——这不是一个激进的想法。
再次快进到 2024 年底。想象一下，这一次通货膨胀率已降至 2%。 利率正在缓慢下降。 央行行长正在庆祝胜利。 财政理论呢？ 它的支持者也可能会庆祝胜利，就像如果通货膨胀率居高不下他们会做的那样。 ■
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