俄罗斯能承受多久的制裁？

Joachim Klement, CFA, 是 地缘经济学：地缘政治、经济学和投资之间的相互作用 来自 CFA 研究所研究基金会。

为应对入侵乌克兰，俄罗斯受到严厉的经济制裁。 它们会产生多大的影响？ 我们还没有看到一个严肃的、数据驱动的分析。

一些人预测禁运将很快引发俄罗斯的金融崩溃，而另一些人则预计它将对经济构成更多长期而缓慢的拖累。

我们想提出一些数字，以了解俄罗斯可能承受西方制裁制度的时间。 我们将分析分为两部分：第一部分考虑俄罗斯经济获得美元和欧元并产生国内收入以资助战争和其他非自由裁量支出的能力。 第二个探讨了俄罗斯中央银行和主权财富基金储备的储备是否足以支付这些费用。

国际收入：贸易逆差

具有讽刺意味的是，对许多俄罗斯商业银行、投资和出口实施的制裁意味着要以硬通货产生收入，俄罗斯必须成为易货经济。

在正常情况下，该国可以通过外国投资或出口商品和服务获得美元和欧元。 出口禁运使俄罗斯几乎不可能产生出口收入，正如对俄罗斯股票和其他资产的制裁使得通过向外国投资者发行股票和债券来筹集资金一样。

实际上，俄罗斯获得美元或欧元的唯一途径是通过油气出口和通过 Gazprombank 进行结算，Gazprombank 是少数未被排除在 SWIFT 系统之外的俄罗斯主要金融机构之一。 当然，俄罗斯可以将其石油和天然气出口输送到其他国家，并以不同的货币获得付款，但它在定价方面几乎没有杠杆作用，而且由于这些货币不能自由兑换，美元和欧元将很难供不应求。

这很重要，因为俄罗斯需要美元和欧元来支付重要的食品、药品和其他民用产品的进口。 据彭博社数据显示，2021年俄罗斯商品和服务出口总额为4933亿美元。 其中石油和天然气占 2356 亿美元，而金属、煤炭和小麦——其中大部分现已被禁运——占剩余 2578 亿美元的大部分。

根据我们的估计，根据制裁，俄罗斯将能够出口石油和天然气以及小麦等食品、化肥化学品以及潜在的棉花和木制品。 但随着从西方进口的减少，俄罗斯内部对这些商品——尤其是小麦——的需求将会增加。 因此，大部分生产的产品可能必须直接供国内使用，而不是销往国外。 最终，俄罗斯的非石油和天然气出口可能会减少到 250 亿美元左右。

因此，如果我们忽略当前买家的罢工以及对能源出口实施进一步制裁的可能性，并假设俄罗斯为其石油和天然气找到市场，那么该国今年的出口总额将达到 2600 亿美元。 下降了约 48%。

与此同时，据彭博社报道，2021 年俄罗斯的商品和服务进口总额为 2934 亿美元。 其中，大约 106 亿美元是食品，94 亿美元是衣服和鞋子，97 亿美元是药品和抗生素。 最大的份额——1443 亿美元——是机械和设备。 如果我们将乘用车、家具和其他非必需品从进口清单中排除，但将机械进口保持在当前水平，俄罗斯的进口总额可能会降至 2700 亿美元。

因此，俄罗斯面临着大约 100 亿至 200 亿美元的贸易逆差，必须融资。 当然，由于制裁而减少的机械进口越多，赤字就越减少并最终变成盈余，从而减少了俄罗斯政府的资金需求。

4880亿美元的硬通货？

贸易逆差加剧了俄罗斯面临的挑战。 除了必须为基本产品支付的费用外，该国理论上还需要偿还债务并为战争提供资金。 那将是昂贵的。

根据经济复苏中心的分析，俄罗斯入侵乌克兰仅在头五天就耗资 70 亿美元。 这包括估计 6,000 名俄罗斯伤亡造成的 27 亿美元国内生产总值损失。 不包括人力资本的损失，不到一周的时间就达到了 42 亿美元。 以同样的支出速度在三个月内，俄罗斯军队仅在物资方面的成本就将达到大约 500 亿美元。

外债是另一个复合因素。 据彭博社报道，俄罗斯联邦在 2021 年持有 4900 亿美元的外债。 其中，俄罗斯政府债务为 677 亿美元，银行债务为 785 亿美元。 这 4900 亿美元的偿债总额每年在 1000 亿美元左右波动。 2022 年俄罗斯政府债务的偿债总额将达到 73 亿美元，到 2023 年将增至 100 亿美元。

因此，在今年剩下的九个月里，俄罗斯将需要为 75 亿至 150 亿美元的贸易逆差、73 亿美元的政府债券外债和大致相同数额的银行债务融资。 最后，俄罗斯将需要 500 亿美元或更多，这取决于冲突持续多长时间，以支付其军事行动的费用，其中大部分将欠国内国防承包商，这些承包商将以卢布支付。

为了支付这些费用，俄罗斯将不得不动用其中央银行和主权财富基金国民福利基金的储备。 据彭博社报道，截至 2021 年底，俄罗斯中央银行拥有 6300 亿美元的国际储备，其中外汇储备约为 4680 亿美元，黄金为 1320 亿美元。 在外币中，61.3% 由 G7 中央银行、国际货币基金组织和国际清算银行（BIS）持有。 制裁冻结了所有这 61.3%。 由于黄金储备在国内持有，俄罗斯中央银行仍然可以动用 1320 亿美元以及剩余的 1810 亿美元外汇储备。 国民福利基金还有 1740 亿美元的可用储备，而俄罗斯政府拥有约 4880 亿美元的可用硬通货。

从那里开始，纯粹的金融计算是基本的：俄罗斯仍然有足够的资产来为战争提供资金，并在接下来的几年里经受住制裁。

当然，这只是标题数字。 经济制裁将大大减少经济产出以及随之而来的商业和政府收入。 按 2021 年底的汇率计算，俄罗斯联邦去年的政府总支出为 3290 亿美元。 根据基尔世界经济研究所的分析，假设石油和天然气出口与 2021 年保持一致，目前的禁运将使俄罗斯的 GDP 每年减少约 9.5%。 这意味着税收收入将减少约 180 亿美元——与可用储备相比，这并不是一个巨大的数字。 但如果俄罗斯不能出口其石油和天然气，它将不得不额外弥补 1200 亿美元的收入缺口。

所有这些计算的结论很简单：只要俄罗斯能够继续出口石油和天然气，它就可以长期为制裁造成的收入缺口提供资金。 但经济损失将是巨大的：仅在未来 12 个月内，GDP 就会下降近 10%，而且可能不会止步于此。

但如果俄罗斯失去石油和天然气收入，它会在一到两年内用完钱。

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图片来源：©Getty Images/Bloomberg Creative

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