PFIX：有效利率对冲 ETF，不引人注目的风险回报概况（NYSEARCA：PFIX）

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迪洛克·克莱萨塔蓬

作者注：本文于 10 月 17 日发布给 CEF/ETF 收入实验室成员。

我上次写的是关于简化利率对冲 ETF（纽约证券交易所代码：PFIX) 于 2022 年 5 月。 PFIX 为投资者提供了一种简单、非常有效的方式来从中获利更高的利率。 PFIX 认为回报率越高，利率越高，尤其 20 年期国债利率接近 4.0%。利率全年都在上升，20 年期国债利率在 9 月底突破 4.0%。 PFIX 是专门为从这些条件中受益而构建的，而且它已经实现了，该基金年初至今的回报率超过 128%。

在我看来，尽管 PFIX 仍然是从高利率中获利的有效方式，但该基金不再具有令人信服的风险回报状况。由于 20 年期国债利率接近 4.0%，该基金认为损失和波动性更高，目前的情况就是如此，因此风险现在大大提高。由于实际利率接近历史平均水平，回报率现在大幅下降。长期利率可以继续增加，但至少在我看来没有过去那么多。由于 PFIX 不再具有令人信服的风险回报率，我目前不会投资该基金。

PFIX – 快速概览

我将从快速概述基金及其预期表现开始。我在上一篇文章中有更长、更详细的解释。

PFIX 将其 50% 的资产投资于 5 年期国债。这些都是简单的持股，主要为基金提供一点收入。

PFIX 将其他 50% 的资产投资于 20 年期国债利率的 7 年期 OTC 付款人掉期期权。 PFIX 从交易对手那里购买这些证券。作为交换，如果 20 年期国债利率高于预定执行价格（目前为 4.00%-4.25%），PFIX 将获得巨额利润。 PFIX 也将看到巨额利润作为利率靠近 4.00%，来自投机者抬高这些证券的价格。由于利率已升至 4.00% 以上，PFIX 目前正从这些期权中获利，如果利率继续上涨，利润将更高。

PFIX 在利率非常低的时候购买了这些掉期，所以它们是以非常低的价格购买的（交易对手认为他们不太可能必须支付，利率必须为此增加太多）。这使得该基金可以购买很多在这些掉期交易中，这意味着利率上升带来的潜在利润非常高。正如预期的那样，利率上升，利润非常高。

PFIX 的策略保持不变，因此如果利率继续走高，该基金应该会看到进一步的显着收益。尽管这是一个合理的价值主张，但我认为该基金的整体风险回报状况并不令人信服。让我们来看看为什么。

PFIX – 风险回报概况

风险和潜在损失分析

PFIX 几乎总是一个风险极高的基金，原因有两个。

首先，该基金的期权具有隐性杠杆作用，这会在利率上升时放大潜在收益，和利率下降时的损失。自基金成立以来，利率几乎一直在上涨，因此杠杆率一直是净正数，只有少数例外。例如，从 6 月中旬到 8 月初，长期利率下降了 0.5%，而 PFIX 在此期间下跌了 23.1%。由于其持有的隐性杠杆，该基金仅因利率略有下降而遭受重大损失。

PFIX 的杠杆在过去曾几次导致一些损失，如果利率下降，未来将导致重大损失。这对基金及其投资者来说是一个重大风险。

其次是基金的策略成本很高，期权也很昂贵，所以基金应该看到损失除非利率上升， 即使利率持平. 例如，2022 年 5 月至 2022 年 8 月之间的情况就是如此。

PFIX 看到以下损失最多情景，使其成为风险相对较高的基金。

上述风险是结构性的，自基金成立以来一直是一个问题。由于经济状况的变化，有几个风险直到最近才成为人们关注的问题。两个脱颖而出。

首先，PFIX 的期权结构使得利润和一旦 20 年期国债利率接近 4.00%，损失就会增加。选项价格当利率显着低于上述范围时，由于获利的可能性低，往往会非常稳定，而且非常低。期权价格开始出现一些波动，因为价格接近上述范围，来自投机者。期权价格开始看 重要的 利率在上述范围内徘徊/突破时的变动，来自投机者和期权利润。 20 年期国债利率上个月突破了上述范围，因此预计未来波动性、风险和潜在损失将加剧。

这些问题是结构性的，与投资组合构建和期权基本面有关，但只有在利率相对较高时才重要，就像现在这样。这些问题也可以在基金层面看到。 PFIX 的波动性三倍年初至今，与国债利率明显相关，但上个月大幅上涨。相关性并不完美，但无论如何都很强。

其次，如果利率下降，PFIX 应该会遭受重大损失，现在这似乎比过去更有可能。通货膨胀有开始正常化，过去三个月的月度 CPI 年化平均为 2.0%。以图表形式更容易看到，见下文。

如果通胀继续正常化，美联储将放宽或停止加息，从而导致整个经济体的利率下降。虽然这远非确定，但绝对有可能，而且更有可能现在，与前几个月相比，有一些通胀放缓的迹象。在我看来，利率是 不太可能 在不久的将来会减少，但可能性和风险仍然存在。

请记住，对于 PFIX，最重要的是 20 年国债利率，并且那利率受投资者情绪、交易等因素的强烈影响。即使美联储继续加息，如果投资者开始预期未来加息会减少、放缓，相关利率也可能会下降。

如果利率下降，PFIX 应该会遭受重大损失，这在当前经济条件下是可能的。现在的风险大大高于过去，这对基金及其股东不利。

潜在回报分析

如果利率继续上升，PFIX 应该会看到显着的收益，但至少在我看来，现在利率的增长空间比过去要小得多。重要的是，数据似乎证实了这一点。根据摩根大通的说法，根据年度通货膨胀率标准化的实际利率在几个月前达到了 -5.0% 的低谷。 9月下旬利率达到-2.5%，截至今天已升至-1.6%。过去十年，实际利率一直徘徊在 0% 左右，因此最多尽管在通胀和利率完全正常化之前，我们仍有一些路要走。