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道明银行 (纽约证券交易所代码:TD)(多伦多证券交易所:TD:CA) 在新的一年里有很多有趣的事情要发生。 它有两笔重大的并购交易将在来年完成,以及 很少有催化剂能为强劲的有机增长带来希望。 在接下来的几个月里,TD 预计将 结束交易 买 第一地平线 (FHN) 和 考恩 (皇冠). First Horizon 是一家美国地区性银行,将增加 850亿美元的资产 在交易完成时,根据 TD 的账目,Cowen 是一家享有盛誉的投资银行 尽早进入新市场. 两项交易都有其优点。 First Horizon 正在经历快速 (37%) 收入增长Cowen 很便宜,被 TD 以低于历史最高价的价格收购。
我在过去的许多文章中都讨论过我对 TD Bank 的整体看法。 我对 TD 的看法是它很便宜,它在美国赚了很多钱,它的收益来自 嘉信理财 (SCHW) 投资正在上升,它提供了可观的股息收入。 最重要的是,它的 CET1 比率很高 (16.2%),表明资本充足率很高。 如果您想全面了解道明银行,可以查看这篇文章,其中涵盖了估值、增长和其他关键因素。
在今天的文章中,我想深入探讨 TD 最明显的催化剂:
收购.
到 2023 年,这些将成为 TD 业绩的巨大推动力,因为将在这些方面花费约 147 亿美元(FHN 为 134 亿美元,COWN 为 13 亿美元)。 TD 股票以其高股息收益率而闻名; 如果该银行成功完成其两笔大交易,那么它可能会进一步增加股息。 然而,这两项交易都带来了投资者需要注意的风险和挑战。 FHN 交易未能完成的每一天都变得更加昂贵,而 COWN 交易正在买入一个今年陷入困境的行业。
在综合考虑利弊后,我认为道明银行是 2023 年及以后最好的派息股之一。 该公司的增长速度已经快于其同行,而其即将进行的两笔交易可能会加速增长。 在本文中,我将“深入”研究这两笔交易,以及它们如何促成我在 2023 年看好 TD。
第一地平线
First Horizon 是 TD Bank 最大的交易,将于 2023 年完成。TD 为 FHN 支付了 134 亿美元。 对于那个价格标签,它得到:
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850 亿美元的资产(按今天的汇率计算为 1150 亿加元)。
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假设明年的增长率为 0%,收益为 8.61 亿美元(按今天的汇率计算为 11.7 亿加元)。
这是 TD 在这里购买的超值套餐,但请注意价格标签:
FHN 的估值为 134 亿美元,远高于典型的美国银行交易价格。 如果将 134 亿美元除以 8.61 亿美元,则交易市盈率为 15.5。 相比之下,美国金融股的市盈率通常为 12.6 倍。
由于价格标签,我最初并没有完全接受 FHN 交易。 我并不反对,但我并不过分热衷于此。 我认为,如果实现 TD 预期的协同效应(价值 6 亿美元),这将是值得的。
当 FHN 第三季度财报公布时,我的看法开始改变。 在第三季度,First Horizon 交付了:
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收入 8.75 亿美元,增长 19%。
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净利息收入 6.62 亿美元,增长 35%。
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拨备前净收入 4.06 亿美元,增长 91%。
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净收入 2.68 亿美元,增长 14%。
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支出 4.86 亿美元,下降 11%。
基本上,我们看到除费用以外的每个类别都出现了强劲增长,费用显着下降。 所以,这是一个强大的表现。 如果第三季度标志着新趋势的开始,那么 First Horizon 交易并不像最初看起来那么昂贵。 2.68 亿美元按年计算为 10.72 亿美元。 使用它代替实际过去 12 个月的收益,我们得到 12.45 的交易市盈率——典型的持有金融股的市盈率 先锋金融指数基金 (甚高频)。 假设明年可以维持上一季度的收益(即 0% 的连续收益增长),那么 TD 的 First Horizon 交易会越来越便宜。
事实上,即使考虑到 TD 由于延误而支付的费用,它也会变得更便宜。
许多人批评的 First Horizon 交易的一个问题是 TD 将在截止日期后每天支付的价格。 价格为每股 0.65 美元,按年计算,每天总计 100 万美元。 如果你使用往绩收益,那么交易市盈率加上每股 0.65 美元,会增加到 15.96。 这对于一家银行来说是相当高的。 然而,如果上一季度的盈利增长反映了明年的平均盈利水平,那么远期交易市盈率仅为 12.76,仅略高于金融股的平均水平。 因此,根据 FHN 的表现,这笔交易可能并没有那么昂贵。
考恩交易
接下来,我们有 Cowen 交易。 这笔交易最近获得了 Cowen 股东的批准,只需要一些监管部门的批准就可以完成。 到目前为止,还没有任何关于 TD 收购 Cowen 的政治争议。 这与 FHN 交易形成鲜明对比,后者引起了美国参议院的审查。
Cowen 交易的估值低于 First Horizon 交易。 根据 TD 的新闻稿,COWN 的估值是账面价值的 1.8 倍,是 Cowen 预计 2023 年收益的 8.1 倍。 这笔交易看起来比 FHN 交易便宜,但增长情况略有不同:Cowen 的收入在过去 12 个月内下降了 30%。 FHN 的 ttm 收入仅下降了 13%,而其最近一个季度的收入实际上出现了大幅增长。
您可能会认为 TD 是在收购一家衰落的企业,但事实并非如此简单。 众所周知,并购是一项周期性业务:在经济衰退期间,公司往往缺乏购买业务的资金; 在货币紧缩时期,他们不得不为收购企业而借入的资金支付更高的利息。 因此,在经济衰退期间以及资本成本增加的时期,交易往往会枯竭。
IPO也是如此。 科技 IPO 在 2022 年受到重创,因为科技股价格下跌使 IPO 的吸引力降低。 科技 IPO 承销费在 2022 年下降了 94%,而投资银行业务的整体收入下降了 40%。 这里有一个有趣的消息是,Cowen 的收入下降了 30%,实际上表现优于其行业。 然而,更大的图景是,今年投行的疲软是一种周期性现象。 当资本成本上升时,并购活动通常会减少,而美联储全年都在加息。 如果未来利率下降,或者如果预期的衰退没有成为现实,那么 Cowen 的收入可能会再次开始上升。 事实上,如果经济反弹,我们预计会出现这种情况:并购交易和 IPO 往往会在经济扩张期间回升。
投资银行业是今年较弱的金融子行业之一,但这可以说使 Cowen 交易更具吸引力。 与 FHN 不同,TD 并没有为 COWN 支付前所未闻的价格。 支付的价格(每股 39 美元)实际上是历史最高价(42.5 美元)的折扣。 这本身并不能使 Cowen 成为 TD 的便宜货; 可能是 Cowen 在 2021 年被高估了。但是,这确实表明 TD 并不“急于”进行这笔交易。
FHN 和 COWN 合并:对 TD 收益的影响
在查看了 TD 的 FHN 和 COWN 交易后,我们现在可以探讨它们对 TD 自身估值的影响。
如前所述,First Horizon 在过去 12 个月期间的收益为 8.61 亿美元。
考恩拥有 1.28 亿美元。
如果将这些金额添加到 TD 自己的 ttm 净收入(127.9 亿美元)中,您将获得 137.8 亿美元的交易后净收入。 现在,这已经大大简化了,因为这些交易有关闭成本,如法律和并购费用,但 TD 表示,这两笔交易将在他们关闭的那一年立即增加。 另一方面,TD 今年的有机增长强劲(上季度 GAAP 收益增长 76%),因此 137.8 亿美元的交易后收益似乎是一个合理的估计。 流通股为 18.1 亿股,每股收益为 7.61 美元。 以 65 美元的股价计算,我们的交易后市盈率为 8.4。 那很便宜。
当然,以上所有内容都依赖于许多估计。 它假设 First Horizon 的收益没有下降,Cowen 的收益没有继续下降,并且 TD 的股价保持在 65 美元。 这些假设中的任何一个都可能很容易被违反,但基本上,如果所有相关因素都保持现状,那么 TD 将通过收购 First Horizon 和 Cowen 来增加价值。
底线
TD Bank 的底线是它是加拿大最好的银行之一。 它增长强劲,估值低廉,并且正在进行两笔有前途的并购交易。 如果交易不尽快完成,FHN 的价格标签会失控,确实存在一些担忧,但 TD 将获得在 2 月 27 日终止交易的选择权。Cowen 交易的估值适中,可能会增加TD的内在价值。 即使两笔交易都没有完成,TD 的有机增长也令加拿大金融服务业羡慕不已,股息收益率超过 4%。 由于这些原因,TD 是我 2023 年及以后的首选股票。
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