Third Point 的 Dan Loeb 给 Bath & Body Works 写了一封尖锐的信——接下来会发生什么

商业： 沐浴及美体用品 经营家庭香水、身体护理、肥皂和消毒剂产品的专业零售商。 2021 年 8 月，Bath & Body Works（前身为 L Brands）完成了维多利亚的秘密业务的分离。

股票市值: $9.68B ($42.42 每股)

持股比例： 6.02%

平均成本： 38.16 美元

维权评论： Third Point 是由 Dan Loeb 创立的多策略对冲基金。 该基金有选择地采取维权立场。 勒布是股东激进主义领域真正的先驱之一，也是塑造现代股东激进主义的少数激进主义者之一。 在经常需要采取措施的时候，他推广了毒笔信。 时过境迁，他已经从毒笔变成了论据的力量。 Third Point 已经友好地获得了 Baxter 和 Disney 等公司的董事会代表权，但如果公司被忽视，它也会毫不犹豫地发起代理权争夺战。

Third Point 最初于 2022 年 12 月 8 日提交了关于 Bath & Body Works（“BBWI”）的 13D，并对该公司的高管薪酬结构、财务纪律、投资者沟通和董事会组成表示担忧。 2 月 22 日，Third Point 致函 BBWI 董事会，宣布打算提名一系列董事候选人参加选举。 Third Point 认为，在公司治理、高管薪酬和股东权利方面，董事会需要进行额外的监督。

去年 5 月，BBWI 的首席执行官安德鲁·梅斯洛 (Andrew Meslow) 以健康原因辞职。 由莎拉·纳什 (Sarah Nash) 担任主席的董事会任命她为临时首席执行官。 该公司在其公告中表示，纳什目前担任私营公司 Novagard Solutions 的首席执行官，该公司生产有机硅涂料和密封剂。 作为此次任命的一部分，BBWI 同意将 Nash 作为公司董事长的年薪从她担任临时 CEO 期间的 700,000 美元增加到 1,000,000 美元。 此外，公司同意向她支付 1,350,000 美元的年基本工资，以及作为临时首席执行官工作的基本工资 190% 的短期绩效激励薪酬目标。 此外，当董事会于 2022 年 3 月 11 日授予她 1800 万美元的限制性股票单位时，情况变得更加恶劣。无论她担任临时首席执行官多久，她都会收到这 1800 万美元。 最终，她以 1800 万美元的身价担任了整整七个月的临时 CEO。

如果董事会中有激进主义者，这会发生吗？ 我们不这么认为。 例如，2019 年 4 月，ABB 董事长傅赛 (Peter Voser) 出任 ABB 临时首席执行官。 作为董事长，他的薪酬没有得到任何增加，他获得了与前任首席执行官相同的薪水和短期激励，除了法律要求的以外，没有额外的长期激励补助或福利。 他担任临时 CEO 11 个月，获得总薪酬 420 万美元，比前任 CEO 少 330 万美元，比接替他的永久 CEO 少 170 万美元。 ABB 当时是一家价值 500 亿美元的公司。 BBWI 是一家价值约 100 亿美元的公司。 此外，Voser 当时没有另一份全职工作。 为了这 420 万美元，他同意将全部精力投入到 ABB 中。 还有一件事——维权基金 Cevian Capital 的联合创始人兼管理合伙人 Lars Förberg 当时是 ABB 的董事会成员。

Third Point 还质疑 BBWI 董事会没有指定 Nash 为执行主席，尽管她将在未来三年内获得 1800 万美元的股票赠款。 Third Point 认为，每年 600 万美元的薪酬会使董事失去独立性。 我们倾向于同意这一点。 让我们看另一个例子。 Richard Dreiling 被指定为 Dollar Tree 的执行主席，因为他每年支付 100 万美元的薪水，并拥有以公司历史最高收盘价购买 225 万股股票的股票期权，授予时间超过五年。 在谈判该交易之前，董事会联系了持有其 50% 以上股份的股东。 外联活动的主要主题是，公司应采取一切必要措施确保 Dreiling 担任公司最高管理人员多年。 这只是良好的公司治理。 此前，Dollar General 在担任首席执行官的七年时间里从一家市值 45 亿美元的公司成长为一家市值 250 亿美元的公司，Dreiling 很快就能胜任这一职位。 他也没有其他全职职位，而 Dollar Tree 是一家价值 300 亿美元的公司。 最后，激进投资者 Mantle Ridge 的创始人兼首席执行官 Paul Hilal 加入董事会，带来了 Dreiling 并领导董事会构建和谈判整个安排。

相比之下，BBWI 董事会似乎没有接触股东，董事会中没有维权人士或任何股东代表，而且纳什和她领导的董事会之间似乎进入了“保持距离”的谈判。 这就是您如何在保持全职工作的同时获得 7 个月工作 1800 万美元的报酬。 因此，Third Point 现在将根据特拉华州法律提出账簿和记录请求，以评估董事会用来证明这笔支出合理性的信息。 我的猜测是，对这一决定的支持不会令人印象深刻。

纳什领导的 BBWI 董事会现在正在竭尽全力避免让股东代表进入董事会。 当我说“尽其所能”时，我的意思是董事会认为它必须做的事情才能获胜。 我们经常在董事会缺乏经验和/或根深蒂固的公司的维权运动中看到这一点。 在这种情况下，董事会通过在 12 人董事会中增加两名新董事来“更新”其成员。 这允许董事会继续照常营业，同时使其能够在机构股东服务之前提出并争辩说董事会不需要第三点代表，因为它已经更新。 然而，当董事会的公司治理做法恶劣时，其成员是你最不想任命新董事的人。 像这样的董事会需要比仅仅增加两名董事更多的更新。

该公司还可能争辩说，它在 2022 年的最新薪酬话语权提案中获得了超过 95% 的赞成票。这次投票完全集中在 2021 年的薪酬上，并没有将莎拉纳什列为指定的执行官。 此外，ISS 建议对薪酬话语权投票“赞成”，但还表示明年将分析 1800 万美元的纳什奖和她作为临时 CEO 的总体薪酬。

Third Point 的 Loeb 在需要时推广了毒笔信。 时过境迁，他已经从毒笔变成了论据的力量。 Third Point 给 BBWI 的信就是证明。 Third Point 已经友好地获得了 Baxter 和 Disney 等公司的董事会代表权，但如果得不到重视，该公司将毫不犹豫地发起代理权争夺战。 通常，友好行动主义和对抗行动主义之间的区别在于公司的反应。 至于这种参与的对抗性如何，则取决于公司。 在维权运动中，通常很难确定谁戴黑帽，谁戴白帽。 在这种情况下，这似乎是显而易见的。 大型机构股东和 ISS 不会容忍恶劣的公司治理。 如果一切顺利，我们相信 Third Point 将向 BBWI 董事会展示一个好的论据有多么强大。

Ken Squire 是 13D Monitor 的创始人兼总裁，这是一家关于股东激进主义的机构研究服务机构，也是 13D Activist Fund 的创始人兼投资组合经理，这是一个投资于激进 13D 投资组合的共同基金。